华创证券张瑜：十五五大势研判，“科技-转型-中美”的阶段切换

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　　来源：一瑜中的

　　各位投资朋友好，过去两周，最重要的事件是四中全会及十五五规划建议的发布，相关内容我们已形成专题学习心得，本次旬度我将分两部分展开汇报：一是围绕科技、中国经济转型及中美关系的联动逻辑，阐述我们对整体进入新阶段的判断；二是结合十五五规划建议等政策文件，阐述我们对现代化产业体系的理解，明确不同类型产业的政策方向。

　　一、科技&转型&中美关系的联动：整体进入新阶段

　　我们构建了科技突破、中国经济转型与中美关系三者的联动分析框架，核心逻辑为：科技的有效突破决定经济转型的成败，而转型进程直接影响中美关系的战略主动或被动地位，三者在阶段转换上具有同步性。从新旧经济转型的视角出发，全球经济转型存在三种路径：

　　Ø1）担忧路径：旧经济转型势不可挡（从全球来看，旧经济的转型均非人力可逆转，背后是人口老龄化、产业结构转变、城镇化减速等因素），但新经济难以形成有效突破，从国际经验来看，这种情景下易陷入中等收入陷阱；

　　Ø2）次优路径：旧经济仍在转型中尚未企稳，但新经济已实现明显突破，转型仍在推进，无非是有一些颠簸，该时期新旧经济可能存在温差；

　　Ø3）最优路径：旧经济企稳，新经济加速发展，通过二次分配实现全社会福利提升。

　　2018年至 2024 年期间，尽管市场曾出现两轮较大牛市，但在非牛市时期，市场始终存在中国 “旧经济转型不可逆、新经济受中美博弈卡脖子” 的担忧，对应中美关系中，中方整体处于战略防守状态。

　　而近两年，中国新经济领域的新质生产力实现有效发展，核心卡脖子技术得到显著改善，例如在半导体、人工智能、机器人等领域的应用端已处于全球前列。这一变化使得市场对“担忧路径”的讨论逐渐减少，当前中国经济转型已经站稳次优路径（旧经济转型，新经济突破）。

　　对应到中美关系，我们将更加具备战略主动，包括十一期间，人民日报也发文提示，我们要动态辩证的看待中国经济转型，尤其是今年对等关税以来，中国作为唯一一个与美国反制到底、且出口持续超预期，我们认为中美关系已经进入新的阶段。所以我们立足于2035年基本实现现代化，未来十年中国将立足次优路径，向最优路径迈进，这与年初我们提出的 “久战不输就是赢” 观点一脉相承。

　　二、现代化产业体系的理解：产业的分类与政策逻辑

　　结合“十五五” 规划、二十大三中全会精神，以及工信部等7部门《关于推动未来产业创新发展的实施意见》，政策对不同产业的定位及配套政策方向，已有清晰的图谱，也即，我们已经可以看到中国现代化体系基本的框架。基于这一理解，我们可将产业划分为三类：

　　（一）传统产业：提质增效，优化循环

　　传统产业的政策核心是，推动其提质增效、优化循环。具体措施包括持续提升能效、环保、技术等标准提升；强化劳动力社保机制落地，推动劳动力成本合理化；推进水电等公共要素价格改革，通过要素价格理顺带动资源配置优化。

　　（二）新兴产业：分类施策，动态调整

　　新兴产业的特征是产品形态明确、技术路线清晰，未来5-10 年有望成长为万亿级体量的支柱产业，具体分为两类：一是已形成优势的新兴产业：如光伏、新能源车，政策方向为逐步退出补贴及地方保护主义；二是尚未形成优势的新兴产业：政策支持力度不减，但支持方式将从补贴向市场化转变，通过国家及地方产业平台、引导基金、股权基金等形式提供支持，待产业发展成熟后实现股权退出。

　　（三）未来产业：优化环境，激发活力

　　去年7月，工信部等7部门印发《关于推动未来产业创新发展的实施意见》，其中提及了未来制造、未来信息、未来材料、未来能源等产业概念，未来产业的特征是商品形态不清晰、技术路线不明朗，创新路径难以预判，但又关乎全球科技竞争格局。政府的政策目标是提供最优的正外部性条件，具体包括三方面：一是制度保障：以新型举国体制为支撑，强化企业创新主体地位，对重大技术突破可给予非常规政策；二是要素供给：超前布局重大基础设施，降低要素价格；三是人才支撑：十五五规划建议中提及，推进人才强国战略，优化科技人才引进制度等政策。

　　政府部门通过完善上述条件，为企业家提供灵活创新的环境，推动市场在高速迭代试错中涌现新的产品业态与科技力量。这一思路已有成功经验，如2012-2013 年通信要素降费，为后续互联网平台及应用的快速发展奠定了基础，试想如果当年1M流量还在一块钱的话，那只有少数人能够刷的起抖音，更难言背后的产业体系发展。

　　需要强调的是，产业分类具有动态性，例如光伏、新能源汽车在二三十年前属于未来产业，数年前为新兴产业，当前可能成为新兴优势产业，未来或转变为传统产业。但无论产业如何动态演变，根据产业生命周期阶段制定的定位及配套政策方向已明确清晰。

　　综上，今天的汇报包括两部分，一是我们对科技、转型与中美关系联动的理解，当前不论是中国经济转型、中国科技进展还是中美关系，我们均已成功实现转段；二是对现代化产业体系的理解，传统产业、新兴产业、未来产业三类产业，有不同的定位及政策配套逻辑。