核心观点 公司2025Q3 收入增长实现提速，利润端受与罗氏的专利交叉许可费用影响而短期承压。展望Q4 和明年，国内市场二代CGM有望贡献销售增量，BGM 主业有望保持平稳增长趋势；海外部分欧洲国家的一代产品销售虽受雅培专利纠纷影响，但公司二代产品获得欧盟MDR 认证并扩展适用场景，显著强化CGM 产品的海外准入与推广效率；海外子公司Trividia 和PTS 也有望继续贡献收入增长。 事件 公司发布2025 年三季报 公司2025 年前三季度实现营收34.53 亿元、同比增长8.52%，归母净利润2.11 亿元、同比下滑17.36%，扣非归母净利润1. 80亿元、同比下滑22.13%，EPS 为0.38 元、同比下滑17.39%。 简评 收入增长提速，净利润低于预期系受专利许可费影响公司2025 年前三季度实现营收34.53 亿元、同比增长8.5 2% ，归母净利润2.11 亿元、同比下滑17.36%，扣非归母净利润1. 80亿元、同比下滑22.13%。Q3 单季度实现营收11.90 亿元、同比增长13.40%，归母净利润0.30 亿元、同比下滑47.55%， 扣非归母净利润0.22 亿元、同比下滑58.44%。收入符合预期，Q 3 同比增速较上半年加快，传统业务和CGM 收入均实现双位数增长，美国两家子公司PTS 和Triv idia 第三季度收入均保持稳健增长态势；净利润低于预期，主要是美国子公司Trividia 因与罗氏的专利诉讼案向罗氏支付1900 万美元，支付后双方获得对方的交叉专利许可，剔除该影响后Q3 归母净利润1.05 亿元、同比增长81.83%。 传统BGM 业务国内份额稳定，海外子公司区域互补公司BGM 业务在国内零售市场持续保持领先地位， 占据50%以上市场份额。截至2025 年6 月底，公司血糖仪产品覆盖国内3800 家等级医院、超过40 万家药店、1 万多家社区医院及乡镇医院，覆盖20 多家主流电商平台。海外子公司PT S 和Trivid ia 立足美国市场，通过当地化运营探索欧美市场，并以投标等方式拓展墨西哥、非洲等地区业务，形成区域互补。 CGM 国内市场稳步推进，海外市场短期承压但长期路径清晰国内市场方面，公司二代CGM 产品已于2 月在国内正式发布，其自主专利的三诺生物第三代葡萄糖传感技术抗干扰能力更强、测量更加稳定准确。欧洲市场方面，7 月4 日，雅培在欧洲统一专利法院（以下简称U P C）针对公司和公司在欧洲的经销商Menarini 提起临时禁止令申请；10 月17 日，UPC 批准了雅培的其中一项专利临时禁止令，在公司上诉最终判决结果尚未明确之前，公司和Menarini 将在UPC 的18 个成员国内暂停销售一代CGM 产品。但该诉讼不影响二代产品销售，且英国、瑞士、西班牙、波兰等非UPC 成员国销售不受影响。 美国市场方面，7 月28 日，公司公告主动撤回一代产品的注册申请，并将加速下一代产品的注册进程，未来公司将基于FDA 的反馈和注册经验，继续完善CGM 系列产品的相关试验研究工作并尽快启动新产品的ID E 申请。 Q3 毛利率承压，财务费用增加 2025Q3 公司毛利率为43.29%，同比降低21.83 个百分点，主要是公司将与罗氏的1900 万美元专利交叉许可费用计入营业成本，剔除该一次性影响后毛利率为63.5%，基本保持平稳。销售费用率26.51%，同比降低0 .7 5个百分点；管理费用率11.55%，同比降低0.13 个百分点；研发费用率6.66%，同比降低3.57 个百分点，预计是去年同期有美国临床费用影响；财务费用率0.32%，同比降低1.04 个百分点，主要系子公司THI 汇率波动影响所致。经营活动现金流量净额2.64 亿元，同比增长50.23%；信用减值损失约1096 万元、去年同期约-2 21 3 万元，主要是冲回上年同期子公司Trivid ia 计提应收账款坏账所致。 展望Q4 和明年，国内市场平稳增长，海外子公司继续贡献增长公司Q3 收入增长实现提速，利润端受1900 万美元专利交叉许可费的一过性影响而短期承压。展望Q 4 和明年，国内市场二代CGM 有望贡献销售增量，BGM 主业有望保持平稳增长趋势；海外部分欧洲国家的一代产品销售虽受雅培专利纠纷影响，但公司二代产品获得欧盟M DR 认证并扩展适用场景，显著强化CGM 产品的海外准入与推广效率；海外子公司Trivid ia 和PT S 也有望继续贡献收入增长。 盈利预测与估值 短期来看，公司在稳固国内BGM 基本盘的基础上，逐步稳固CGM 国内市占率。海外市场虽面临短期专利诉讼扰动，但目前仅影响部分国家和一代产品，二代产品未来将成为海外拓展的核心。中长期来看， 公司的国内血糖行业龙头地位有望保持稳固，海外基于产品自主专利和子公司渠道布局，有望建立全球化的销售体系，分享全球CGM 市场的广阔空间。我们预测2025-2027 年，公司营业收入分别为49.15、54.84 和62.21 亿元，分别同比增长10.61%、11.58%和13.44%；归母净利润分别为2.93、4.82 和5.93 亿元，分别同比变动-10. 23 %、+64.56%和+23.10%。根据2025 年11 月21 日收盘价计算，对应2025-2027 年PE 分别为33.93、20.62 和16 .7 5倍，维持“买入”评级。 风险分析 1）CGM 及新产品销售不及预期风险：公司持续加大对CGM 等创新产品的研发和市场推广，但若新产品市场接受度低或推广进展不及预期，将影响公司业绩增长。 2）海外市场及子公司经营风险：公司海外收入占比高，美国子公司PTS 和Trividia 盈利能力对整体业绩影响较大。若海外市场出现专利纠纷、需求波动、政策变化或子公司经营出现不可预期亏损，将对公司利润造成压力。 3）行业竞争加剧的风险：血糖监测等慢病检测领域竞争激烈，若行业竞争格局恶化，公司市场份额或盈利能力可能受损。 4）以上部分风险具有不可预测性（如宏观经济环境波动、公司改变经营计划等），我们的盈利预测因此有一定不达预期的风险。 【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。
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